融金牛【市场聚焦】原油供需利空与边际地缘利多：低位反弹与波动延续的宏观逻辑

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　　中粮期货研究中心

　　当前原油市场从供需逻辑来看呈现明显的中长期利空状态，需求端经济下行疲弱与供给端OPEC+增产压力叠加，形成结构性利空格局。然而，这种利空自去年以来已逐步兑现并被市场充分交易，导致价格底部趋于稳定。与此同时，边际利多因素在显现：地缘冲突加剧叠加市场通胀预期担忧增强，推动原油在低位出现边际反弹，并伴随地缘冲突产生波动率扩大的波动模式。我们预期这种低位反弹与波动扩大的模式仍会在相当长时间内不断延续，成为原油市场的主导特征。本报告认为，供需利空虽主导中长期趋势，但边际地缘利多将提供短期支撑，投资者需关注波动率变化，配置防御性策略以应对不确定性放大。

　　引言

　　2025年原油市场进入关键转折期，供需基本面利空与边际地缘利多形成鲜明对比。作为宏观金融策略分析师，我们需从供需逻辑与边际因素两个维度审视这一动态，避免将短期波动视为趋势终结。当前全球环境复杂：经济下行压力持续、地缘冲突频发、通胀预期反复，原油作为敏感资产，其价格行为反映了宏观不确定性的放大。供需利空虽明显，但市场已充分交易这种变化，导致价格底部趋于坚实。边际利多则在显现，推动低位反弹并扩大波动率。本报告分为两部分：首先剖析供需中长期利空状态及其交易充分性；其次探讨边际利多因素的显现与波动模式延续。通过这一框架，我们看到，原油市场正从结构性利空向边际波动主导转型，投资者需警惕地缘驱动的短期剧烈变动。

　　一、原油当前从供需的逻辑来看是一个明显的中长期利空的状态

　　1.1 需求端经济下行疲弱的结构性压力

　　原油需求端呈现明显经济下行疲弱态势，这种疲弱源于全球经济增长动能减弱，工业活动和消费需求同步放缓。我们认为，在经济周期下行阶段，原油需求弹性降低，难以快速反弹，形成中长期利空基础。相比以往扩张期，当前需求疲弱更具结构性，因为主要经济体增长放缓已从周期性转向趋势性，需求端压力持续主导市场。

　　我们认为，这种需求疲弱在全球不确定性加剧时尤为突出，经济下行导致能源消费意愿减弱，原油作为周期敏感资产，其需求端利空被放大。历史经验显示，在类似时期，需求疲弱往往主导价格中长期方向，投资者需警惕这种结构性变化。

　　进一步分析，需求端疲弱反映了经济周期的深层调整，我们认为，这种压力在全球同步下行时更强，原油需求难以快速恢复。相比历史扩张期，当前疲弱更持久，主导中长期利空格局。

　　1.2 供给端OPEC+增产的持续压力

　　供给端OPEC+增产形成另一重中长期利空，这种增产策略旨在稳定市场份额，但同时增加了全球供给过剩风险。我们认为，在需求疲弱背景下，OPEC+增产进一步强化利空格局，供给压力从周期性转向结构性，市场平衡被打破。

　　我们认为，OPEC+增产在当前环境下加剧供给过剩，利空效应更强，历史类似时期显示，这种供给增加往往导致价格底部承压。进一步认为，供给端增产策略在需求疲弱时放大过剩风险。我们认为，这种压力结构性，难以短期逆转，主导中长期利空。

　　1.3 利空已充分交易的市场反映

　　这种供需利空状态自去年以来已逐步兑现并被市场充分交易，价格已反映大部分负面预期。我们认为，利空交易充分意味着市场对供需压力的消化进入尾声，价格底部趋于稳定，避免进一步大幅下行。从CFTC管理基金的变化可以看出，去年净多头的不断下降已经到了难以进一步下降的程度，基金已经开始试探性的增加多头持仓、减少空头持仓来尝试原油市场的可能反转。